中国宏观经济:经济复苏方向不变 风险仍在海外

  摘要:

  从最近的6月经济数据多符合预期,显示经济仍延续从底部复苏的阶段。房地产仍有一定韧性,销售情况是否持续走强值得需要观察。基建投资仍是稳增长的主要动力。消费需求中汽车消费已经回稳,服务消费仍有上升空间。而上述是在南方暴雨情况下的表现,雨季结束后情况将进一步好转。外需在海外经济体复工复产之后可能有所改善,但该风险并没有消失。二季度GDP明显修复之后,底部上行态势将持续,但即使乐观情况下,全年GDP增速较之前年份也将有明显回落。

  CPI和PPI缺口明显收窄,价格水平修复阶段延续。预计未来公布的二季度GDP平减指数将出现明显回落。结合产出和价格看,6月宏观经济继续修复,且周期进入被动去库存阶段,未来方向指向乐观。短期内洪水等因素可能导致价格增速出现反弹,主要逻辑在于供给和物流受影响之后,鲜菜等生鲜食品价格上涨。而短期因素影响结束之后,CPI仍将受到猪肉价格回落的影响,下半年将加速回落。PPI完成寻底,下半年回升的可能性较大。目前整体宏观经济运行稳定,通胀风险依然不大,通缩风险也有所缓解。侧面印证货币政策保持宽松方向,但放慢节奏的必要性。

  社融数据基本平稳,6月的多数变动可以由政府融资等因素减少解释,与央行对冲政府融资影响的政策导向一致。虽然货币政策转向中性,但信用扩张依然持续。我们认为,在目前全球货币政策宽松力度减弱,以及新冠疫情对经济影响逐步消退,并且经济步入企稳复苏正轨的情况下,货币政策将会继续维持稳健。三季度降息的可能性也有所下降,年内再降息一次的条件正在减弱,除非出现明显的经济下行等状况,否则降息窗口难以打开。但降准应对流动性确实并维持信用扩张的步伐仍有可能。此外,信用持续扩张之后,预计央行对流动性流向的警惕度将会提升,如果部分行业过热可能导致央行“定向紧缩”。

  综合来看,我们仍预计未来经济复苏的方向不变,但是复苏的步伐已经发生改变。二季度出现的V型反转式的经济复苏,主要是复工复产之后开工率迅速提升带来的边际修复,其不具有持续性,未来经济走势向上较为确定,但步伐可能更加温和。国内需求仍以稳健为主,雨季过后房地产和基建仍是带动经济的主力,尤其是基建投资的增长更具有持续性。消费则更多地将转向服务消费。需要注意的是房地产市场如果持续超预期火热,不排除出台抑制房地产投机政策的可能。货币政策总体方向宽松,但短期回归中性,并且边际收紧。年内降息的可能性继续下降,降准仍可期待。风险集中在海外方面,尤其是随着美国大选临近,中美贸易和政治冲突或将加剧。

  第一部分 年内经济复苏的方向不会改变

  总体上看,已经公布的6月经济数据多符合预期,显示经济仍延续从底部复苏的阶段。房地产仍有一定韧性,销售情况是否持续走强值得需要观察。基建投资仍是稳增长的主要动力。消费需求中汽车消费已经回稳,服务消费仍有上升空间。而上述是在南方暴雨情况下的表现,雨季结束后情况将进一步好转。外需在海外经济体复工复产之后可能有所改善,但该风险并没有消失。二季度GDP明显修复之后,底部上行态势将持续,但即使乐观情况下,全年GDP增速较之前年份也将有明显回落。

中国宏观经济:经济复苏方向不变 风险仍在海外

  6月产出数据符合预期。货币宽松、复工复产等推动经济回到正轨。行业复苏差异开始缩小,之前受到房地产和基建影响较大的行业,如黑色和有色产业链以及水泥等建材相关行业继续增长的同时,制造业持续恢复。而制造业已经进入被动去库存阶段,下半年大概率开始主动加库存,有进一步上升空间。我们认为,疫情对工业产出的影响已经可视作基本消除,在地产、基建带动原材料行业的同时,制造业修复也将继续,但仍然需要警惕外需的变动情况。

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  近期投资增速稍强于预期,需求端改善较为确定。6月数据显示,房地产投资仍保持一定韧性,或由于土地购置费占比增加。基建投资稳中有升,同比增速回落主要是基数拖累。我们认为,房地产后期关注重在于销售,一旦销售回落,可能将出现对上游施工的拖累,进而影响房地产投资。7月特别国债发行完成之后,基建将受到新一轮资金支持,仍是稳增长的主要动力。此外,雨季结束后,基建和地产可能还有短期强势表现的空间。制造业表现能否超预期值得关注。 

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  6月的情况显示,汽车等耐用品消费需求回补之后重回平稳增长,同比增速回落主要是高基数导致。耐用品消费可继续关注家电等房地产相关的分项,以及南方暴雨后的汽车置换需求。同时电影行业开始复工,预计后期休闲娱乐行业将继续改善。而短期就业压力导致收入下滑,被动储蓄,以及疫情二次爆发都是制约消费修复速度的风险。从长期来看,人口增速放慢、居民部门高杠杆等制约下,消费增速能否长期持续上行仍不确定,消费升级和转型的进程仍是决定未来消费增长的主要因素。

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  6月贸易数据总体表现略超预期。出口中主要是一般贸易表现较好,高新技术产品偏弱可能受到贸易争端影响。全球经济在疫情之后企稳复苏,企业复工复产和居民恢复消费,令外需表现略超预期。而进口工业原材料的迅猛增长,侧面印证了中国经济在地产和基建等带动下继续复苏,并且明显带动上游需求。虽然中游制造业复苏相对较慢,但前期主动去库存阶段结束,目前已回到被动去库存阶段,复苏的方向不变。此外,海外复工之后生产和物流的恢复也从一定程度上改善进出口情况。展望未来,我们认为外贸仍将能够维持稳定的表现。整体上看,二季度出口回归正常之后,预计三季度以平稳增长为主,大幅加速的可能性小。进入补库存周期后,进口增速将保持一定增长,尤其是与基建地产有关工业原材料进口。特别的是,7月由于去年同期基数偏高,同比增速有承压风险。外需风险虽然暂时仍没有体现,但仍需要保持警惕。随着美国临近大选,中美经济、非经济冲突的风险都将上升。另外,海外尤其是美国疫情的反复将制约中美贸易修复的程度,也有拖累外需的潜在风险。

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  最新数据显示,6月工业企业利润进一步修复。上游黑色和非金属矿物采选依然表现最好,房地产、基建等对产业的利好影响仍继续体现。中游冶金行业利润受到的挤压减小。原材料中橡胶或受到汽车和原油价格影响而改善。中游制造业中电子制造业和专用设备制造持续好转,显示制造业投资正在增加。下游农副产品加工继续回落,纺织专业和汽车制造业增速偏低。食品和医药等必需品制造业增速明显修复之正增长。库存指标回落的同时,6月PPI开始出现反弹,并且根据当前大宗商品价格和下游需求情况,产出端价格继续回升的可能性高。量减价升的态势表明,短周期经济已经进入被动去库存阶段,与我们从PMI等指标观察到的规律一致。我们认为,外生冲击对国内需求和供给的影响已结束,内需进入稳定阶段。未来内需回升的幅度将决定主动加库存的时点和力度,但回升的方向和主动补库存的前景较为确定。此外,风险仍是海外需求的潜在冲击。

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  第二部分 通缩风险改善,价格受短期因素影响反弹

  6月CPI和PPI缺口明显收窄,价格水平修复阶段延续。预计未来公布的二季度GDP平减指数将出现明显回落。结合产出和价格看,6月宏观经济继续修复,且周期进入被动去库存阶段,未来方向指向乐观。短期内洪水等因素可能导致价格增速出现反弹,主要逻辑在于供给和物流受影响之后,鲜菜等生鲜食品价格上涨。而短期因素影响结束之后,CPI仍将受到猪肉价格回落的影响,下半年将加速回落。PPI完成寻底,下半年回升的可能性较大。目前整体宏观经济运行稳定,通胀风险依然不大,通缩风险也有所缓解。侧面印证货币政策保持宽松方向,但放慢节奏的必要性。

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  第三部分 货币政策调整后,对经济的支持不减

  6月社融数据基本平稳,多数变动可以由政府融资等因素减少解释,与央行对冲政府融资影响的政策导向一致。虽然货币政策转向中性,但信用扩张依然持续。我们认为,在目前全球货币政策宽松力度减弱,以及新冠疫情对经济影响逐步消退,并且经济步入企稳复苏正轨的情况下,货币政策将会继续维持稳健。三季度降息的可能性也有所下降,年内再降息一次的条件正在减弱,除非出现明显的经济下行等状况,否则降息窗口难以打开。但降准应对流动性缺失并维持信用扩张的步伐仍有可能。此外,信用持续扩张之后,预计央行对流动性流向的警惕度将会提升,如果部分行业过热可能导致央行“定向紧缩”。

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  第四部分 非经济扰动汇率,海外风险仍需警惕

  目前来看,影响人民币汇率的多空因素相对平衡,市场尚未形成新一轮的升值或贬值预期。我们认为,未来影响汇率的主要因素仍在于两方面。一是随着国内疫情的持续缓解,预计经济基本面将持续保持复苏的状态。货币政策也将从极度宽松转向边际收紧。且相对美国来说,中国经济基本面和货币政策更加稳健。这将稳定汇率在一个下有底的位置之上。而是风险因素不可忽视。上半年突如其来的疫情对市场的影响已经常态化,对于中国防疫措施取得的成绩也已经完成计价。反而更多的不确定性在于美国,如下半年开始美国疫情重新恶化,确诊病例持续上升。此外,今年四季度将举行美国总统大选。中美此前签订的贸易协议在二季度已经面临挑战,中美双方互相指责违约。未来美国总体选举中,两党候选人是否重新开打“中国牌”来赢得选举,从而影响中美关系,是汇率所面临的另一大风险。如果特朗普再次当选总统,不排除汇率出现一轮快速调整。  

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(责任编辑:赵鹏 )